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科创板发行价被昊海生科刷新高!又是“颜值经济”帮的忙?

环球老虎财经 曹婧晨10843310/18 21:03

华熙生物之后,又一家玻尿酸生产商昊海生科也向上交所递交了招股书,拟科创板上市。昊海生物本次发行价格为89.23元/股,为科创板迄今为止最高,高发行价的自信则来自于玻尿酸的高毛利。有意思的是,2018年昊海生科的外购HA精粉却是采购自竞争对手华熙生物,2012年昊海生科就曾向华熙生物采购HA精粉,然而多年过去,昊海生科的商业模式,还是依靠着并购替代研发的路子。

标签: A股 科创板 毛利率

10月17日,昊海生科公告称,根据初步询价结果,本次发行价格确定为89.23元/股。该价格目前为科创板新股发行价记录。此价格对应的市盈率为发行前34.45倍(扣非前)、发行后38.28倍(扣非前)。此前,科创板上市企业中,发行价格最高的是柏楚电子,发行价为68.58元/股。


确定股票发行价格是发行计划中的重要一环,若发行价过低,将难以满足发行人的筹资需求,发行价太高,又将增大投资者的风险,并影响股票上市后的表现。


发行价一般由主承销商和发行人根据市盈率法来确定新股发行价格。(新股发行价=每股税后利润×发行市盈率),而由于科创板普遍不在业绩放量期,公司的发行定价,开始逐渐成为投资者关注的重要一环。


招股书显示,2018年昊海生科的每股收益是2.59元/股,而从同行业估值来看,据中证指数有限公司发布的数据,昊海生科所属的医药制造业(C27)最近一个月平均静态市盈率为33.07 倍,可比同行业上市公司对应的静态市盈率平均值为205.52倍。


本次发行价格89.23 元/股对应的市盈率高于行业最近一个月平均静态市盈率,低于同行业可比公司平均静态市盈率。而昊海生科定将发行价定的如此高或是基于高毛利的自信。


公司招股书显示,2018年昊海生物一年生产了103万支玻尿酸、卖了93万支。2018年,公司一支玻尿酸的成本是19.22元,价格卖到285.33元,玻尿酸产品的毛利率高达93.26%。


“颜值经济”摇钱树


2019年10月11日,IPO失败两次的昊海生科向上交所递交了科创板上市招股书,拟公开发行不超过1780万股新股,募集14.84亿元资金,用于上海昊海生科国际医药研发及产业化项目和补充流动资金。


在此之前,2015年昊海生科头顶“玻尿酸第一股”的光环以发行价59港元/股在港交所挂牌上市,至今已走过四个年头。


昊海生科的《招股说明书》显示,公司成立于2007年,专注于应用生物医用材料技术和基因工程技术进行医疗器械和药品研发、生产和销售。依据产品治疗领域及主要临床应用,昊海生科主要产品可分为眼科、整形美容与创面护理、骨科、防粘连及止血四大板块。


实际上,与华熙生物不同,昊海生科最大的业务并非玻尿酸。2016年至2018年,昊海生科主营业务分别实现营收8.59亿元、13.53亿元及15.56亿元,年复合增长率为34.60%。在昊海生科的收入结构中,眼科产品占公司营收的43.25%,贡献最大,接下来才是整形美容产品,占总营收的21.78%。


根据公司自述,业绩增长主要由于2016年第四季度至2017年6月间,其在全球范围内进行了人工晶状体产业链上的一系列收购合并,使得眼科产品收入大幅上升。


昊海生科旗下主要有“海薇”和“姣兰”两款玻尿酸产品,分别面向大众及中高端市场,以2019年上半年为例,每支“海薇”的平均出厂销售价格为288.73元,主要零售价格则达800-1000元;而“姣兰”的平均出厂价格为732.78元,主要销售价格则高达2680-3800元。


而据昊海生科招股书显示,2017年-2018年及2019年上半年期间,其每支玻尿酸成本仅为23.54元、20.19元、19.22元及20.64元,相应带来产品毛利率则分别高达91.83%、93.05%、93.26%、92.16%。


高价并没有影响到购买玻尿酸产品的热情,玻尿酸产品给昊海生科带来了巨大的利润。2017年-2018年及2019年上半年期间分别销售65.7万支、87.78万支、93.26万支、43.6万支,收入分别为1.89亿元、2.55亿元、2.66亿元、1.14亿元。


原材料采购自竞争对手


招股说明书显示,昊海生科本次发行不超过1780万股,预计募集资金14.8亿。募集资金主要用于进一步加强新产品的研发并扩充公司目前医用透明质酸钠系列、医用几丁糖系列、外用重组人表皮生长因子等产品的产能。


昊海生科占比最大的业务是眼科,而非是玻尿酸,这或是因为此前以玻尿酸第一股于港股上市,却遭遇低估值有关,颜值经济的火热也是最近两年开始盛行的,而眼科业务可能是出于“另谋出路”的心态。医美、眼科、口腔几乎代表了未来医药板块的消费升级方向。Wind数据显示,美容、整形、眼科是我国利润率最高的专科。


招股书显示,2016年昊海生科HA精粉采购金额为0、而2017年-2018年分别是350万元和789万元,采购金额翻倍。HA精粉是由HA粗粉精制而成,是生产透明质酸钠的主要原材料之一,即玻尿酸的原材料。


有意思的是,2018年昊海生科的外购HA精粉却是采购自竞争对手华熙生物。


虽然从2016年以来,玻尿酸产品占昊海生科营收比例从22.04%下降到17.11%,但玻尿酸依旧是公司支柱。2017年,昊海生科保证玻尿酸原材料HA精粉的稳定供给,以4100万元收购China Ocean,由此间接控制青岛华元。


然而,2016年和2017年,青岛华元位列公司采购前五名序列,但是采购的产品却为HA粗粉,并未见到精粉产品。


2018年昊海生科前五大采购商中,却发现了华熙生物的身影,公司向这为主要竞争对手采购的正是HA精粉,采购金额达到789.05万元。而根据昊海生科的表述,2017年和2018年,因为收购China Ocean后,公司外购HA精粉占总精粉用量9.76%和15.13%。


若以华熙生物为唯一外部采购商测算,公司内部消化的HA精粉至少超过4200万元,而2018年青岛华元972.88万元的营收似乎撑不起这样的数据。


实际上,2012年昊海生科谋求创业板上市时,公司主营产品拟用于生产透明质酸钠产品的主要原材料HA精粉、粗粉均系向唯一供应商—山东福瑞达生物医药有限公司采购(华熙生物旗下)。而当下昊海生科的精粉大量外购再一次找到华熙生物。为何六年过去,昊海生科仍需要向竞争对手采购HA精粉?


从这几年的研发费用,或许可以明白为什么其多年来核心技术没有进步,命脉依旧掌握在竞争对手手中。


与登陆科创板的其他生物医药公司动辄超20%的研发费用占比对比,昊海生物的研发投入可以用“少的可伶”来形容。2016年-2018年及2019年上半年,昊海生科研发费用投入分别为0.47亿元、0.76亿元、0.95亿元、0.51亿元,分别占当期营收比例的5.49%、5.61%、6.12%及6.53%。


玻尿酸高毛利的”搅局者”


如果梳理昊海生物的发展史可以发现,这是一家基本依靠并购发家的企业,无论是美容业务还是眼科业务,似乎都是并购而来。


2007年创始初期,公司并没有自己的主营业务,而是通过收购上海本地国资控股的部分生物材料及制药企业切入玻尿酸、医用几丁糖以及透明质酸钠凝胶等领域。2016年-2017年,昊海生物又围绕人工晶体状产业链收购了一系列境内外眼科产品公司的控股权。


依赖并购创收而低研发的模式,也让无核心技术的昊海生物在一定程度上受制于人。而彼时为了人工晶体状产业链,公司于2017收购China Ocean,并造成当期公司商誉较2016年增加3975万元。


不过,2018年人工晶状体的采购金额仍占到总采购金额的27.98%。


昊海生科花大力气发展眼科产品,但就毛利来看,整容产品的毛利仍高过眼科。2018年眼科产品的毛利率为69%,而整容产品与创面护理产品的毛利高达91.02%。


昊海生科科创板的高发行价有赖于玻尿酸带来的高毛利,但随着“搅局者”的出现,行业高毛利率能否持续已经是一个需要思考的命题。其实,玻尿酸毛利率的下降,从竞争对手爱美客已可见一斑。事实上,大量电商在“变相”推动玻尿酸产品价格逐步下行。在新氧、更美、悦美三家医美电商APP上,均发现了大量低价玻尿酸的促销行为。


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