“油茅”之外，金龙鱼的增长逻辑

10月30日，金龙鱼公布三季报，单季度扣非净利只有2.45亿元，几乎只有上一季度的1/10，与去年同期相比，也是腰斩。

带着“创业板募资规模最大IPO”的光环高调上市一年后，金龙鱼市值已大幅缩水近4600亿元，距离万亿目标渐行渐远。“油茅”的称呼，原先承载了市场对金龙鱼盈利能力和市场表现的期待，如今已是令人唏嘘。

不过，近期机构牛散们却呈现出“越跌越买”的态势，认为金龙鱼估值已经“见底”。分析观点指出，金龙鱼的增长逻辑不只“油茅”，若中央厨房战略成功推进，金龙鱼有望从消费品牌变成一家“平台型”公司。

“爆雷”的三季报

数据显示，金龙鱼2021前三季度营业收入1627.25亿元，同比增长16.24%；净利润为36.81亿元，同比减少27.68%；扣非净利润为41.57亿元，同比减少33.61%。

其中，第三季度净利润7.11亿元，同比下降65.86%，扣非净利只有2.45亿元，去年同期该数值为33.97亿元，同比重挫92.89%；若与今年二季一季度的19.93亿元和19.19亿元，也环比下跌了一个量级。

今年整体来看，金龙鱼业绩股价均不及预期。1月8日，公司股价冲至145.62元的高点，市值近8000亿元。而截止11月1日收盘，股价为60.3元，市值不足3300亿，半年多跌幅近六成，市值缩水近4600亿元。

业绩下滑则主要源于原材料涨价。金龙鱼在三季报中指出，三季度业绩下滑有“原料涨价、零售渠道冲击、采购量下降”三大原因。

首先，今年以来，国际油脂油料价格屡创新高，反应到公司产品，虽然进行了一定幅度提价，但未能完全抵消影响。

另外，今年随着国内疫情逐步好转，市场竞争加剧，公司零售渠道产品受到冲击，同时随着餐饮市场快速恢复，公司产品结构中毛利率较低的餐饮渠道产品销量占比提升。

而第三项是关于公司方面的主动调整。今年三季度内，公司的大豆采购量和压榨量较去年同期有所下降，虽然大豆压榨利润逐步恢复，但去年同期利润水平较高，因此本报告期压榨利润低于去年同期。这一调整实际上也与原料价格有关。

事实上，关于降采购，金龙鱼在8月12日的投资者关系活动中就有透露：现在原材料价格属于近年来的高峰。

因为全球许多农产品目前库存处于较低状态，即使供需变化很小，对农产品价格也会产生较大影响，所以我们的采购非常谨慎。

原料涨价是行业性的，而金龙鱼作为国内粮油龙头，下一步如何走，也是市场关注的重点。有投资者提问，如果下半年原材料成本持续提升，公司会不会酌情提价？

金龙鱼表示，公司产品可以分为中高端产品和相对流通型的产品，流通型产品的售价会随原材料价格行情进行调整；而中高端产品价格相对比较稳定。在原材料价格没有大幅度上涨的情况下，我们一般不会提价，同时我们通常也不会领先于行业进行涨价。

关于抗风险能力，金龙鱼进一步表示：公司的偿债能力是没有问题的。公司流动比率为1.3，资产负债率也不高，所以长短期偿债能力都比较良好。我们的大部分借款是用于日常营运资金，所以几乎没有偿债能力方面的风险。

市场不认“油茅”？

为何金龙鱼底气这么硬，宁可“不赚钱”也坚决不提价？

或许是因为母集团确实财力够雄厚，资料显示，其灵魂人物郭孔丰，是马来西亚首富郭鹤年的侄子。上世纪80年代，在改革开放春风的影响下，负责管理家族粮油生意的郭孔丰回国考察。同年，便在深圳迅速投资建立了第一家油脂加工厂，正式进军中国市场。

如今三十余年过去，金龙鱼已然成为国内最大的粮油品牌，几无对手。2019年数据显示，公司小包装油、米、面粉等产品市占率分别为 39.8%、18.4%及 26.7%，具有较明显的龙头优势。

去年10月，金龙鱼带着“创业板史上募资规模最大IPO”的光环高调上市，被市场称为“油茅”，然而却因为利润不及预期，股价陷入“上市即巅峰”的尴尬境地。

有分析观点指出，“油茅”毛利率上不去，或主要与渠道有关。目前公司粮油市场覆盖率还有较大增长空间，而销售模式上直销比例偏低，对经销商较为依赖，因此产品定价权不完全在自己手中，而是在经销商手中。在其看来，若金龙鱼摆脱渠道束缚，将定价权掌握在自己手中，在存量市场中，会显著提升盈利能力。

值得一提的是，虽然金龙鱼目前在市场上争议较大，似乎已有机构势力开始“抄底”加仓。

截止11月1日的20日内，港资净流入达到3.9亿，融资融券净流入达到1.27亿，而期间公司股价跌幅为17.68%，能够侧面看出机构对金龙鱼保持关注与看好，正在“越跌越买”。

另一方面，三季报显示，十大流通股东中有四位是新进，包括中信旗下的天弘中证食品饮料指数基金、新熙投资(海南)有限公司、林园手中一支私募、以及个人股东刘大鹏。

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其中，知名私募大佬林园旗下已有4只基金出现在金龙鱼前十大流通股东名单中，分列金龙鱼第三、第五、第七和第九大流通股东。相比二季度末新进一只基金。目前上述林园旗下4只私募产品合计持有金龙鱼446.89万股。

自金龙鱼上市以来，林园便积极建仓，坚定看好。在去年末的一次论坛上，其曾这样解释自己选择金龙鱼的逻辑——“投嘴巴”。林园表示，投资一定要产出无限大的，不是靠人创造利润的最保险。

中央厨房：第二增长曲线？

上述机构为何看好金龙鱼，有业内人士对此表示：看好的不是当前的利润率和业绩，而是公司的经营团队，以及“中央厨房”业务的未来空间。

今年10月，也就是上市一周年之际，金龙鱼总裁穆彦魁宣布公司将开始拓展中央厨房产线——丰厨。

其认为，随着工作节奏的加快和观念的转变，人们越来越“依赖”外卖，带给中央厨房产品广阔的市场空间。丰厨中央厨房园区将覆盖中央厨房各类业务及全品类产品，满足国人对营养健康、功能性食品的多样化、个性化需求。

根据华创证券估测的行业数据，目前中国团餐市场规模约1.5-2万亿元，中央厨房占整体餐饮行业规模30%-40%，近年来保持高个位数扩容，正迎来黄金发展期。

事实上，预制菜等中央厨房产品已在B端C端较为普及。有业内人士指出，连锁餐饮看重的是口味一致，通过使用中央厨房产品，可以迅速实现标准化，甚至还能降低成本，很受中小商家欢迎。

有市场人士作出这样一个比喻，类比苹果的软硬服务一体的商业模式，金龙鱼的中央厨房是“闭环”的，打造的是基于食品“安全”考虑的商业模式。虽然重资产，但如果能成功运行，之后也比较难模仿复制。

另有分析观点指出，中央厨房作为重资产行业，进入门槛极高，不仅要求高效的供应链平台、一定的产业链规模、充分的客户资源，同时对食品安全、经营效率和研发创新等都存在较高的要求，难度大，风险高，当然回报也会丰厚。

关于布局进度，金龙鱼在投资者互动平台上表示，目前杭州、重庆、廊坊、西安等地项目正在筹建中，预计最快今年年底杭州项目会建成，产品范围可能会涵盖营养餐、便当以及其他特定的成品及半成品餐食类产品。

不过，短期来看，中央厨房业务对于金龙鱼的业绩或许帮助有限。

根据中金公司发布的最新预测，金龙鱼2021年归母净利润预计为45.14亿元，同比减少24.78%，维持金龙鱼跑赢行业评级，目标价位70元。以11月1日收盘价60.3元计算，较目标价有16%的上行空间。

值得一提的是，这已是中金自2020年年报与2021年中报后，第三次下调金龙鱼的目标价与业绩预测。当前目标价70元，较中报后目标价95元，下调26%，降幅也远超此前的4.3%与14%。